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联邦基金利率是美联储向成员银行提供贷款的隔夜拆借利率，是美国的政策利率。正常情况下，联邦基金利率提高可相应地引起中长期利率等其他利率提高，从而通过提高车贷、房贷及其他类型的借贷成本，减轻经济过热压力并抑制经济过热。美联储提高联邦基金利率通常采用多次加息且连续加息的办法，1980年至2021年，美联储共经历六轮加息周期，2022年3月17日开始，进入第七轮加息周期。

1980年以来的第一轮加息周期从1983年3月31日至1984年8月9日，联邦基金利率上限目标值从8.50%提高到11.5%，历时17个月10次加息，分为两个连续加息阶段和一个小幅降息阶段，累计净加息300个基点。第二轮加息周期从1987年1月5日至1989年5月17日，历时28个月22次加息，分为三个加息阶段和两个小幅降息阶段，累计净加息393个基点。第三轮加息周期从1994年2月4日至1995年2月1日，联邦基金利率上限目标值从3.00%提高到6.00%，连续提高7次，历时12个月，累计净加息300个基点。第四轮加息周期从1999年6月30日至2000年5月16日，联邦基金利率上限目标值从4.75%提高到6.50%，连续提高6次，历时11个月，累计净加息175个基点。第五轮加息周期从2004年6月30日至2006年6月29日，联邦基金利率上限目标值从1.00%提高到5.25%，连续提高17次，历时24个月，累计净加息425个基点。第六轮加息周期从2015年12月17日至2018年12月20日，联邦基金利率上限目标值从0.25%提高到2.50%，连续提高9次，历时36个月，累计净加息225个基点。第七轮加息周期从2022年3月17日开始，截至2023年2月1日，联邦基金利率上限目标值从0.25%提高到4.75%，加息幅度创1980年以来之最。

美联储通常依据通货膨胀目标缺口、总产出目标缺口等，来确定联邦基金利率的调整方向和调整幅度。按照启动原因，美联储加息周期可分为预期经济过热型、预期高通货膨胀型等类型。按照2%的通货膨胀目标，美联储历次加息周期都属于预期高通货膨胀型。1980年以来前六轮加息周期开启前，美国通胀率分别为3.5%、1.1%、2.5%、2.1%、3.1%、0.5%，加息周期结束后分别为4.3%、5.2%、2.9%、3.7%、4.1%、1.6%。从加息结束后的通货膨胀率来看，除第六轮低于2%，其余都显著高于通货膨胀目标。按照5%的潜在实际GDP增长率水平，除第六轮加息外，前五轮加息周期均属于预期经济过热型，按照3%的潜在实际GDP增长率指标，更是如此。前六轮加息周期开启前一季度，美国实际GDP增长率分别为0.2%、2.2%、5.5%、3.8%、2.3%、1.3%，期间实际GDP增长率最高分别为9.4%、7.0%、5.5%、7.5%、5.5%、4.1%，而加息后实际GDP增长率分别为3.3%、3.0%、1.2%、0.4%、0.6%、2.2%，显著低于5%的水平，第三、四、五、六轮加息后，甚至出现了明显经济衰退。

与前几轮加息不同，第七轮加息周期属于预期经济过热型和预期高通货膨胀型兼有。从通胀率来看，加息周期开始前为7.9%，2022年6月达9.1%，2023年1月降至6.4%；从实际GDP增长率来看，2021年四季度为7.0%，2022年四季度为2.9%。同时，本轮加息具有先快后慢、加息与缩表同步推进特点。2022年6月1日，美联储启动缩表且缩表力度逐步加大，资产负债表规模从加息周期开始前9万亿美元降至2023年2月8日的8.49万亿美元。

美联储历次加息周期前后美国劳动就业、美元汇率指数均会发生显著变化，本轮加息也不例外。不过加息周期开启以来，美国通胀下降幅度远不及市场预期。究其原因：一是多轮次疫情使美国经济供给侧和需求侧受到双向冲击；二是俄乌冲突升级，引起全球大宗商品价格持续高涨；三是美联储加息引发美元走强预期，国际资本流入美国，对加息的通货膨胀管理产生抵消效应。但是，此轮持续大幅加息，显著增加了美国经济衰退风险。2022年7月，美国10年期和2年期国债收益率出现倒挂，显示经营主体对长期资金需求相对不足，企业投资和借贷动力疲软。2023年1月，国际货币基金组织发布《世界经济展望》报告，将美国2023年经济增长率预期调整为1.4%。

美国是全球经济中心，美联储加息会影响全球利率水平和国际资本流动方向，政策溢出效应会引发其他国家和地区爆发金融危机或债务危机。例如，1983年加息周期期间爆发了拉美债务危机，2004年加息周期后爆发了美国次贷危机和全球金融危机等。本轮加息对其他国家和地区的影响有两个方面，一是货币贬值导致各国主权债务问题更加严峻，二是美元预期升值带来资本流出和输入型通胀问题。2022年3月至7月，海外投资者对新兴市场股票和债券投资累计流出超380亿美元。此外，发达国家货币汇率表现不及发展中国家，2022年前7个月，包括欧元、英镑等在内的23种货币对美元贬值。

同时，美联储提高政策利率，也迫使大多数国家实施紧缩性货币政策或加强资金流出管理，引发世界经济进入货币政策紧缩周期，并加剧了世界经济脱钩风险。截至2023年2月，英国、加拿大、澳大利亚、新西兰央行分别累计加息390个、425个、325个、450个基点。欧洲央行改变一贯实施的负利率政策，加息300个基点。部分国家则实施了宽松货币政策，中国、土耳其和俄罗斯处于降息周期，日本保持负利率货币政策不变。与此同时，俄罗斯、伊朗、叙利亚等国家正加速与美元脱钩。 （作者系复旦大学经济学院副院长）

关键词： 通货膨胀 利率上限 货币政策 世界经济 万亿美元